92 nommen werden, eine Unterscheidung von Marktmanipulation und Kurspflege ermöglichen. I. Das Motiv einer Handlung Die Motivation des Handelnden steht hinter dem Zweck der Handlung.320 Die Motivation stellt die Gründe dar, aus denen jemand handelt. Dies kann z.B. die eigene Bereicherung sein oder auch sehr persönliche Gründe haben. Die Motivation ist nach rein subjektiven Kriterien zu bestimmen und bezieht sich auf die Person des Handelnden, während der Zweck einer Handlung objektbezogen ist und unter Umständen auch nach objektiven Kriterien zu beurteilen sein kann. Der Zweck und die Motivation einer Handlung können sich auch überschneiden.321 Verschiedene Maßnahmen können zu dem gleichen Zweck vorgenommen werden, erfolgen aber aufgrund einer vollständig anderen Motivation. Eine Abgrenzung im Einzelfall ist schwierig. II. Motive bei Marktmanipulationen Der Manipulator handelt, um den Börsen- oder Marktpreis in die von ihm gewünschte Richtung zu lenken und so Einfluss auf die Preisbildung zu nehmen. Damit ist aber nicht geklärt, warum diese Manipulationshandlungen vorgenommen werden, d.h. aus welchen Motiven der Manipulator handelt. Transaktionen sind objektiv geeignet, auf die Bildung des Börsen- und Marktpreises einzuwirken. Marktmanipulationen werden zu dem Zweck vorgenommen, auf die Preisbildung Einfluss zu nehmen. Die Transaktionen sind auch dazu geeignet, auf das Vorstellungsbild der Anleger einzuwirken und einen Irrtum über die wahre Marktlage und die Marktaktivitäten zu erregen. Die Einwirkung auf das Vorstellungsbild der Anleger ist ein Motiv der Manipulatoren. Dies können sie nur erreichen, wenn die Anleger aufgrund der erhöhten Handelsaktivitäten, die sie ihnen in Wirklichkeit nur vorspiegeln, in den Markt einsteigen und in den Wert investieren. Diese Transaktionen führen dann zu erhöhten Kursen. Dies gilt insbesondere für die Täuschung mittels effektiver Transaktionen. Durch diese wird eine unzutreffende und daher täuschende Information in den Markt gegeben322 und so über die tatsächliche Geschäftslage in dem Vermögenswert getäuscht.323 Nur so lässt sich erreichen, dass Kurse steigen oder fallen und die Handelnden selbst Gewinne realisieren können. Als Beispiel kann der Scalper genannt werden. Für ihn ist es notwendig, dass die Kurse aufgrund seiner Empfehlungen steigen, da er sonst nicht in der Lage ist, 320 Schwark in Schwark, Kapitalmarktrechtskommentar, § 20a WpHG, Rn. 28. 321 Eichelberger, Marktmanipulation, S. 44. 322 Kümpel, Bank- und Kapitalmarktrecht, Rn. 16.373; Weber, NZG 2000, 113, 116. 323 Papachristou, Börsen- und Marktpreismanipulation, S. 212. 93 Gewinne durch Verkäufe der zuvor erworbenen Aktien zu erzielen. Das Motiv der Handlung ist letztlich die Gewinnerzielung. In diesem Fall ist die eigene Bereicherung bzw. die Bereicherung Dritter das Motiv zu handeln. 1. Die Gewinnerzielung als Motiv Die Gewinn- bzw. Bereicherungsmöglichkeiten einer Marktmanipulation sind vielfältig. Einerseits kann das Motiv darin bestehen, die Differenz zwischen dem ursprünglichen und dem manipulierten Preis auszunutzen. Dabei nutzt der Manipulator die Aufwärtsbewegung des manipulierten Wertes (Bull-Manipulation), um den vorher aufgebauten Bestand mit Gewinn zu verkaufen, die Abwärtsbewegung (Bear- Manipulation), um günstig in einen Wert einzusteigen.324 Andererseits kann die Preisbeeinflussung auch andere wirtschaftlich relevante Folgen auslösen, indem die Berechnungsgrundlage für ein anderes Geschäft, Vergütungen oder Provisionen beeinflusst wird oder Voraussetzungen für den Eintritt bestimmter Vertragsbedingungen geschaffen werden, wie z.B. Vertragsklauseln, die in Abhängigkeit von Kurs- oder Indexstand zu bestimmten Handlungen (Ausübungsrecht einer Option) berechtigen oder verpflichten.325 2. Motive ohne unmittelbare finanzielle Vorteile Marktmanipulationen müssen jedoch keinesfalls immer mit einem unmittelbaren finanziellen Vorteil in Verbindung stehen. Sie können beispielsweise auch der Imagepflege eines Unternehmens oder einer geplanten weiteren Emission dienen.326 Außerdem kann die geringere Börsenkapitalisierung durch sinkende Kurse die Kreditwürdigkeit beeinträchtigen, so dass ein Anreiz zur Manipulation besteht.327 Es wurden bereits Manipulationen vorgenommen, um den Wert von Aktien, die als Sicherheit für einen Kredit an die Bank verpfändet wurden, zu erhöhen, um damit eine vorzeitige Rückzahlung oder Verkleinerung des Kredits abzuwenden.328 Außerdem lassen sich Manipulationen einsetzen, um größere Preissprünge in mehrere Stufen aufzuteilen und dadurch Anzeigepflichten oder Volatilitätsunterbrechungen in den Handelssystemen zu umgehen. Die unterschiedlichen elektronischen Systeme lassen sich damit beeinflussen.329 324 Eichelberger, Marktmanipulation, S. 44. 325 Eichelberger, Marktmanipulation, S. 47 ff. 326 Altendorfer in Aichner/Kalss/Oppitz, Grundfragen, S. 221; Eichelberger, Marktmanipulation, S. 49. 327 Lenzen, Börsenkursbildung, S. 17. 328 Eichelberger, Marktmanipulation, S. 49. 329 Benner in Wabnitz/Janovsky, Wirtschaftsstrafrecht, 9. Kapitel, Rn. 82; Eichelberger, Marktmanipulation, S. 49. 94 3. Zusammenfassung Bei den vorgenannten Motiven handelt es sich nur um Beispiele für Motive, aufgrund derer Marktmanipulationen durchgeführt wurden. Die Aufzählung ist keinesfalls abschließend. So vielfältig wie die einzelnen Techniken und Maßnahmen zur Marktmanipulation sind, so zahlreich sind auch die Motive, aus denen die Manipulationen durchgeführt werden. Meistens geht es jedoch um die unredliche Bereichung des Manipulators selbst oder eines Dritten. III. Motive bei Kurspflegemaßnahmen Klassischerweise dienen Kursstabilisierungsmaßnahmen dazu, Kurseinbrüche zu verhindern oder abzuschwächen.330 Der Verkaufsdruck, unter den die Werte geraten sind, soll vermindert und so ein ordnungsgemäßer und fairer Handel gewährleistet werden. Derjenige, der Kurspflegemaßnahmen vornimmt, will wie bei einer Marktmanipulation in die Preisbildung an den Börsen eingreifen. Die Motive für Kurspflegemaßnahmen sind wie bei der Marktmanipulation äußerst vielfältiger Natur. Die größte Bedeutung erlangen Kurspflegemaßnahmen im Rahmen von Kapitalerhöhungen und Umplatzierungen von Wertpapieren,331 da Kursstabilisierungsmaßnahmen nur in diesem Zusammenhang per se keinen Marktmissbrauch darstellen. Dies legt die Vermutung nahe, dass derjenige, der zum Zwecke der Kurspflege tätig wird, aus anderen Motiven handelt als der Manipulator. 1. Kurspflegemaßnahmen als wirtschaftlich sinnvolle Maßnahmen In neuester Zeit wird die Durchführung von Kurspflegemaßnahmen mit Erwägungsgrund Nr. 33 der Marktmissbrauchsrichtlinie gerechtfertigt.332 Danach können Kurspflegemaßnahmen unter bestimmten Umständen aus wirtschaftlichen Gründen gerechtfertigt sein. Das Hauptargument lautet, dass Stabilisierungsmaßnahmen markttechnisch bedingte Kurssausschläge oder Zufallsschwankungen abschwächen und dadurch einen ruhigen Absatz der neu emittierten Wertpapiere gewährleisten.333 Kursschwankungen, wie sie kurz nach einer Emission auftreten können, bergen die Gefahr, dass der Platzierungserfolg der Aktie und damit das sog. Emissionsstanding der Gesellschaft und die Reputation der emissionsbegleitenden Banken beeinträch- 330 Meißner, Kursstabilisierung, S. 33. 331 Arlt, Anlegerschutz, S. 90; Ekkenga, WM 2002, 317, 320; Koller in Assmann/Schneider, WpHG, § 31, Rn. 62; Schäfer, WM 1999, 1345, 1350. 332 Siehe auch Fleischer, ZIP 2003, 2045, 2046. 333 Bruchner/Pospischil in Lutter/Scheffler/Schneider, Konzernfinanzierung, Rn. 11.48; Fleischer, ZIP 2003, 2045, 2047; Schwark, FS für Kümpel, S. 485, 493; Vogel, WM 2003, 2437, 243; Weber, NZG 2000, 127 f.