64 dass die Mehrheit der Stifter von einem etwa zur Verfügung stehenden Regelungsspielraum bezüglich der Vermögensanlage keinen Gebrauch macht.218 Überraschend positiv fällt demgegenüber die Selbsteinschätzung der Stiftungsvertreter hinsichtlich der eigenen Anlagekenntnisse in der Umfrage des Bundesverbands (2008) aus. Dies gilt umso mehr angesichts des hohen Anteils kleinerer Stiftungen bis 500.000 Euro Grundstockvermögen unter den Befragten. Sie dürften in den seltensten Fällen über ein professionelles Management verfügen. Mangels tragfähiger Kennzahlen über die Anlageerfolge der Stiftungen ist diese Aussage kaum überprüfbar. 3. Aufteilung in Anlageformen a) Ergebnisse dreier Studien Aussagen zur Asset-Allokation, also der Aufteilung des Grundstockvermögens in verschiedene Anlageformen, enthalten mehrere der oben genannten Studien. Ein exakter Vergleich der Ergebnisse ist nicht möglich, da alle drei Untersuchungen die Assetklassen unterschiedlich strukturieren. Die Heissmann Stiftungs-Studie bezieht sich im Gegensatz zu den beiden anderen nicht auf einen Querschnitt durch den gesamten Stiftungsbestand, sondern beschränkt sich auf größere Stiftungen ab 100.000 Euro Gesamtausgaben pro Jahr, beziehungsweise einem Stiftungsvermögen ab einer Million Euro. Zudem unterscheidet sie in der Auswertung nach dem Mittel der befragten Stiftungen (ungewichtet) und deren jeweiligem Anteil am Gesamtkapital der befragen Stiftungen (gewichtet). Die Umfrage des Bundesverbands (2008) zielt nur auf alternative Anlageklassen und lässt die »konventionellen« außen vor. Sie ist daher in der folgenden Aufstellung nicht enthalten. Die Gegenüberstellung der Ergebnisse führt zu folgendem Bild. 218 Vgl. oben, S.14. 65 Übersicht 3: Drei Studien: Aufteilung in Anlageformen Bundesverband (2005) Uni Stuttgart Heissmann ungew. Heissmann gew. Finanzanlagen Fi n an za n la ge n 50 % Geld/Liquidität 15 % 4 % Bank-/ Spk.guthaben 31 % 35,3 % Geldmarktpapiere 16,5 % Renten 20,5 % 42 % 58 % Aktien 5 % 10 % 16 % Strukturierte Produkte 2 % 0 % Investmentfonds 6 % Hedgefonds 0 % 0 % Private Equity 1 % 4 % Immobilien 15 % 13,8 % 22 % 12 % Unternehmensbeteiligungen So n st ig . 4 % Sonstige 3,3 % 7 % 6 % b) Interpretation der Ergebnisse Obwohl die einzelnen Studien insbesondere im Bereich der Finanzanlagen sehr unterschiedlich strukturiert sind, lassen sich Gemeinsamkeiten erkennen. Nimmt man etwa in jeder Untersuchung alle im Segment der Finanzanlagen219 aufgeführten Einzelpositionen zusammen, so ergibt sich eine Bandbreite zwischen 81 und 83,3 Prozent. Lediglich die ungewichtete Variante der Heissmann-Studie liegt mit 70 Prozent deutlich darunter. Diese weist dafür bei den Immobilien220 mit 22 Prozent einen deutlich höheren Anteil aus, während die anderen drei Befragungen diese Anlageklasse zwischen 12 und 15 Prozent sehen. Insgesamt lässt sich jedenfalls erkennen, dass Immobilien-Investments gegenüber den Finanzanlagen eine eher untergeordnete Rolle spielen. 219 Hierunter fallen alle Anlagen, die üblicherweise durch ein Kreditinstitut angeboten oder vermittelt werden. 220 Die Heissmann Stiftungs-Studie zählt zu den Immobilien neben unmittelbarem Eigentum auch die Beteiligung an Immobilienfonds. Die beiden anderen Studien treffen hierzu keine Aussage. Immobilien-Aktien (Reits) waren am deutschen Finanzmarkt zum Zeitpunkt der Befragung noch nicht verfügbar. 66 Deutliche Abweichungen voneinander zeigen die einzelnen Untersuchungsergebnisse bei der interessanten Frage, welchen Anteil ihres Vermögens die Stiftungen jeweils in Renten und Aktien investieren. Bei den Renten kommt die Studie der Universität Stuttgart im Vergleich zur Heissmann-Studie auf rund die Hälfte (ungewichtet), beziehungsweise rund ein Drittel des dort genannten Prozentsatzes. Im Aktienbereich ergibt sich ein ähnliches Bild. Nur leicht werden diese Unterschiede dadurch kompensiert, dass der von der Universität Stuttgart ausgewiesene sechsprozentige Anteil der Investmentfonds zu einer unbekannten Quote zusätzlich auf Renten und Aktien anzurechnen wäre. Im Vergleich zu Heissmann investieren die von der Universität Stuttgart befragten Stiftungen das rund 3,5-fache (ungewichtet), beziehungsweise rund 13-fache in Cash-Positionen, also Bank-/Sparkassenguthaben sowie Geldmarktpapiere. Dieses Ergebnis überrascht in mehrerlei Hinsicht. Der Anteil von Anlagen mit hoher Liquidität und geringer Rendite in Form der Bank- und Sparkassenguthaben sowie der Geldmarktfonds liegt bei insgesamt über 50 Prozent (51,8 Prozent). Diese schnell liquidierbaren Anlageformen sind im Grundstockvermögen einer Stiftung in der Regel überflüssig, sofern sie nicht nur der Vorbereitung einer alternativen Anlage dienen. Denn durch das Vermögenserhaltungsgebot ist der Stiftung der Zugriff auf den Vermögensstock ja grundsätzlich verwehrt, so dass es auf die schnelle Liquidierbarkeit weniger ankommt als auf mittel- und langfristige Renditeperspektiven. Soweit hiermit nicht überwiegend Sparbücher oder –verträge gemeint sind,221 lassen sich die Aussagen der Stiftungen auch nur schwer mit den Antworten auf die ebenfalls in der Studie gestellte Frage nach der geplanten Haltedauer des angelegten Vermögens in Einklang bringen. Demnach sollen nur 20,4 Prozent für die Dauer von bis zu einem Jahr angelegt werden,222 also 31,4 Prozent weniger als der Anteil der hierfür eigentlich prädestinierten Anlageklassen Bank- und Sparkassenguthaben sowie Geldmarktpapiere. Ein möglicher Erklärungsansatz für die differierenden Resultate bei den Finanzanlagen könnte zum einen die zeitliche Komponente sein. Im Jahr 2002, als die Befragung durch die Stuttgarter Universität stattfand, waren die negativen Börsenerfahrungen mit dem Niedergang des so genannten neuen Marktes und den damit verbundenen Kursverlusten noch jung. Zumindest der Anlage in Aktien dürften viele Stiftungen vor diesem Hintergrund besonders zurückhaltend gegenüber gestanden haben. Die Daten der Heissmann Stiftungs-Studie hingegen stammen aus dem Jahr 2005, als diese Erfahrungen zum Teil bereits verarbeitet waren und Stiftungen im Hinblick auf Aktien wieder mutiger wurden. Diese These wird durch einen Vergleich der Heissmann-Studie 2005 mit ihrer Vorjahres-Auflage223 allerdings nicht gestützt. Ende 2003 verfügten die befragten Stiftungen über einen Aktienanteil von 9,7 Prozent (ungewichtet) beziehungsweise 26,0 Prozent (gewichtet).224 221 Die Studie fasst unter der Bezeichnung „Bank- und Sparkassenguthaben“ Sicht-, Termin- und Sparguthaben zusammen. 222 Schäfer/ Gülle/ Ramp/ Redel, Kap. 4.4.6, S.48. 223 Heissmann Stiftungs-Studie 2004, Wiesbaden 2004. 224 Heissmann Stiftungs-Studie 2004, S.14. 67 Zum anderen könnte die Abweichung bei Aktien und Renten in der Auswahl der befragten Stiftungen begründet sein. Bei der Studie der Universität Stuttgart machen Stiftungen mit mehr als einer Million Euro mit insgesamt 31,7 Prozent nur knapp ein Drittel aus.225 Die Heissmann-Studie hingegen untersucht nur Stiftungen ab dieser Vermögensgröße bzw. mit Stiftungsausgaben von mindestens 100.000 Euro.226 Dass sich die Asset-Allokation großer Stiftungen vom Durchschnitt unterscheidet, macht schon der Vergleich zwischen den gewichteten und den ungewichteten Werten der Heissmann-Studie deutlich. Große Stiftungen tendieren offenbar dazu, weniger Liquidität (minus elf Prozent) und größere Anteile an Renten (plus 14 Prozent) und Aktien (plus sechs Prozent) zu halten. Dies könnte damit zusammen hängen, dass größere Stiftungen über ein professionelleres Management verfügen, oder vermehrt Berater mit entsprechenden Kenntnissen konsultieren. Dementsprechend fällt der Anteil etwa von Sichteinlagen oder Sparformen stärker, der von Renten und Aktien schwächer aus, je mehr kleinere Stiftungen sich an der Befragung beteiligen. Zeichnet sich dieser Effekt bereits innerhalb des Segments von Vermögensgrößen ab einer Million Euro deutlich ab, müsste er umso stärker ausfallen, wenn rund zwei Drittel der Stiftungsvermögen unter dieser Marke liegen. Auf eine weniger konsistente Herangehensweise zahlreicher kleinerer Stiftungen deutet auch die in der Stuttgarter Studie aufscheinende Widersprüchlichkeit zwischen den Angaben der Stiftungen zu ihren hohen Cash-Positionen und der beabsichtigten geringen Haltedauer hin. Parallelen zwischen Stiftungsgröße, Diversifikation und Zufriedenheit mit der Vermögensanlage zeichnen sich auch in der Umfrage des Bundesverbands (2008) ab. Die Daten geben Auskunft darüber, wie die Stiftungen das Verhältnis zwischen angemessener Ertragserwartung und einer breiten Risikostreuung in ihrem Portfolio einschätzen. Hier fällt auf, dass das Ergebnis nahezu linear besser ausfällt, je höher die Befragten ihren eigenen Kenntnisstand hinsichtlich der Vermögensanlage von Stiftungen einschätzen und je größer das verwaltete Vermögen ist. So bewerten die Stiftungen mit guten eigenen Kenntnissen das Ergebnis im Mittelwert mit 2,5 Die Stiftungen, die über geringe eigene Kenntnisse verfügen, geben die Note 3,6. Stiftungen bis zu 1 Mio. Euro Vermögen benoten das Risiko-Ertragsverhältnis ihres Portfolios im Mittel mit 3,0; die größeren Stiftungen mit 2,0. 4. Nicht-finanzielle Anlagekriterien a) Studienergebnisse Von den durch die Universität Stuttgart befragten Stiftungen gab nur ein geringer Teil an, ethische und soziale Kriterien bei den eigenen Anlageentscheidungen zu berücksichtigen. Als häufigsten Grund für die ablehnende Haltung gegenüber nicht- 225 Schäfer/ Gülle/ Ramp/ Redel, Kap. 4.2, S.26. 226 Heissmann Stiftungs-Studie 2004, S.5.