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Moritz Veller, Kursmanipulation in:

Moritz Veller

Öffentliche Angebote zum Erwerb eigener Aktien, page 208 - 209

1. Edition 2009, ISBN print: 978-3-8329-4114-7, ISBN online: 978-3-8452-1692-8 https://doi.org/10.5771/9783845216928

Series: Schriften zum Gesellschafts-, Bank- und Kapitalmarktrecht, vol. 14

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208 B) Kapitalmarktrechtliche Regelungen des Erwerbs eigener Aktien I.) Allgemeines Neben den genannten gesellschaftsrechtlichen Vorschriften bestehen für den Erwerb eigener Aktien detaillierte kapitalmarktrechtliche Regelungen. Zwar gibt es auch in diesem Bereich einzelstaatliche Gesetze, sog. blue sky laws. Ihnen kommt gegen- über dem bundesrechtlichen Kapitalmarktrecht (federal securities laws) jedoch nur untergeordnete Bedeutung zu1078. Das gilt insbesondere für diejenigen blue sky laws, die den Erwerb eigener Aktien betreffen. Die wichtigsten Gesetze des bundesrechtlichen Kapitalmarktrechts sind dagegen der Securities Act von 1933 und der Securities Exchange Act von 1934. Die Securities and Exchange Commission (SEC) überwacht deren Einhaltung und erlässt auf ihrer Basis Verordnungen (Rules). II.) Kursmanipulation 1.) Verbotstatbestände Section 9 (a) (2) des SEA 19341079 untersagt allgemein eine Kursbeeinflussung, die zum Ziel hat, andere Personen zum Handel in den betroffenen Wertpapieren zu bewegen. Speziell für den Erwerb eigener Aktien kommt es in diesem Rahmen entscheidend auf den Nachweis einer Manipulationsabsicht an1080. Von praktisch weitaus größerer Bedeutung ist jedoch die unter Section 10b SEA 19341081 erlassene Rule 10b-5; sie verbietet im Zusammenhang mit dem Handel von Wertpapieren in genauer umschriebenen Tatalternativen das Bewirken von Täuschungen der Anleger1082. Auch wenn eine Gesellschaft eigene Aktien zurückerwirbt, finden diese Regelungen Anwendung. Dies bedeutet insbesondere, dass die Gesellschaft relevante und kurserhebliche Informationen gegenüber den Anlegern offenzulegen hat1083, denn Rule 10b-5 (b) verbietet auch das Zurückhalten wesentlicher Tatsachen, wenn dies mit einer Irreführung verbunden sein kann. 1078 Näher zu den blue sky laws und ihrem Verhältnis zu den federal securities laws vgl. etwa Hazen, The Law of Securities Regulation, S. 401 ff. 1079 15 U.S.C.A. § 78 i (a) (2). 1080 Vgl. Benckendorff, S. 165 f. m.w.N. 1081 15 U.S.C.A. § 78 j (b). 1082 Vgl. dazu näher etwa Hazen, The Law of Securities Regulation, S. 568 ff.; Loss/Seligman, S. 936 ff. 1083 Vgl. Benckendorff, S. 166 ff. m.w.N. 209 2.) Safe harbour für Aktienrückkäufe Rule 10b-181084 statuiert einen safe harbour für Aktienrückkäufe1085. Sie erfasst Rückkäufe durch die Gesellschaften selbst sowie durch ihre affiliates, also von ihr kontrollierte, sie kontrollierende oder unter einer gemeinsamen Kontrolle stehende Personen1086. Sind die Voraussetzungen von Rule 10b-18 erfüllt, so wird in dem Rückerwerb kein Verstoß gegen Section 9 (a) (2) des SEA 1934 oder Rule 10b-5 gesehen1087. Einzelne Rückkauftransaktionen werden dabei von vornherein aus dem Anwendungsbereich des safe harbour ausgenommen; insbesondere gilt dies für self tender offers, die Rule 13e-4 unterfallen oder speziell hiervon ausgeschlossen werden1088. Um dem safe harbour im Einzelfall zu entsprechen1089, darf der börsliche Rückerwerb grundsätzlich nur über einen dealer oder broker erfolgen1090, und es sind, jeweils auf den Handelstag bezogen, bestimmte Zeit1091- sowie Preisvorgaben1092 zu beachten. Zuletzt dürfen an einem Börsentag im Grundsatz nicht mehr als 25 % des durchschnittlichen täglichen Handelsvolumens der letzten vier Wochen zurückerworben werden1093. III.) Spezielle Regelung öffentlicher Rückerwerbsangebote Rule 13e-4 stellt eine spezielle Verfahrensregelung für den Erwerb eigener Aktien im Wege des self tender offer (in den Regelungen der SEC durchweg als issuer tender offer bezeichnet) dar1094. Sie ist den für (fremde) tender offers geltenden 1084 Rule 10b-18 wurde im Jahre 2003 überarbeitet und geändert. Die Neuerungen hatten in erster Linie liberalisierenden und modernisierenden Charakter und haben es größtenteils - jedoch nicht ausnahmslos -vereinfacht, dem safe harbour entsprechende Rückkäufe durchzuführen, vgl. Gardella, 18 No. 1 Insights, 19, 19 (2004). 1085 Ursprünglich hatte die SEC erwogen, eine besondere Verfahrensregelung für den (börslichen) Erwerb eigener Aktien zu statuieren, entschied sich aber dann - lediglich - für die safe harbour-Regelung, um den in vielen Fällen wirtschaftlich nützlichen Rückerwerb nicht übermä- ßigen Beschränkungen zu unterwerfen, vgl. dazu Hazen, The Law of Securities Regulation, S. 514 m.w.N. 1086 Vgl. 17 C.F.R. § 240. 10b-18 (b) i.V.m. (a) (3). 1087 17 C.F.R. § 240. 10b-18 (b). Da es sich jedoch lediglich um einen safe harbour handelt, liegt bei nicht hiervon erfassten Rückkäufen nicht unbedingt ein Verstoß gegen die o.g. Verbotsvorschriften vor, vgl. 17 C.F.R. § 240. 10b-18, Preliminary Note 1. 1088 17 C.F.R. § 240. 10b-18 (a) (13) (vi). Zu Rule 13e-4 siehe sogleich S. 209 ff. 1089 Für eine nähere Darstellung vgl. Gardella, 18 No. 1 Insights, 19, 21 f. (2004), der im Besonderen auch die im Jahre 2003 erfolgten Neuerungen würdigt. 1090 17 C.F.R. § 240. 10b-18 (b) (1). 1091 17 C.F.R. § 240. 10b-18 (b) (2). 1092 17 C.F.R. § 240. 10b-18 (b) (3). 1093 17 C.F.R. § 240. 10b-18 (b) (4). 1094 Anwendbar sind prinzipiell noch weitere Vorschriften, vgl. näher Hazen, The Law of Securities Regulation, S. 517 f. Diese haben jedoch keine so große Bedeutung; vgl. etwa Benckendorff, S. 181, zu Rule 14e-1 als der allgemeinen Betrugsregel im Zusammenhang mit tender

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Zusammenfassung

Öffentliche Angebote zum Erwerb eigener Aktien erfreuen sich – dem US-amerikanischen Vorbild folgend – auch in Deutschland zunehmender Beliebtheit. Basierend auf der fortschreitenden Modernisierung des europäischen Gesellschafts- und Kapitalmarktrechts haben sich die rechtlichen Rahmenbedingungen in Deutschland in dieser Hinsicht in den letzten Jahren stetig weiterentwickelt.

Mit einem vergleichenden Blick in die USA, und angelehnt an die Erscheinungsformen und Hintergründe öffentlicher Rückkaufverfahren in der Wirtschaftspraxis, analysiert und hinterfragt die vorliegende Arbeit den geltenden Rechtsrahmen sowie die einschlägige Verwaltungspraxis. Einen Schwerpunkt stellt die vom Autor geforderte Anwendung des WpÜG auf öffentliche Rückerwerbsangebote dar. Zudem spricht sich der Autor unter Verweis auf Missbrauchspotentiale im Zusammenhang mit dem Erwerb eigener Aktien gegen eine Liberalisierung nach US-amerikanischem Vorbild, und dabei insbesondere gegen die An- bzw. Aufhebung der derzeit geltenden 10%-Bestandgrenze für eigene Aktien, aus.

Der Autor ist als Rechtsanwalt im Bereich M&A und Gesellschaftsrecht in einer international ausgerichteten Wirtschaftskanzlei in Stockholm tätig.