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Moritz Veller, Directors’ dealings, § 15 a WpHG in:

Moritz Veller

Öffentliche Angebote zum Erwerb eigener Aktien, page 195 - 196

1. Edition 2009, ISBN print: 978-3-8329-4114-7, ISBN online: 978-3-8452-1692-8 https://doi.org/10.5771/9783845216928

Series: Schriften zum Gesellschafts-, Bank- und Kapitalmarktrecht, vol. 14

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195 für marktkonforme Rückkäufe an die Hand gegeben werden1006. Gleichwohl ist der Anwendungsbereich der safe harbour-Regelung eng gehalten und erfasst lediglich Aktienrückkäufe zu einigen wenigen bestimmten Zwecken1007. Auf die hier interessierenden öffentlichen Rückerwerbsverfahren findet die safe harbour-Regelung jedoch ohnehin generell keine Anwendung. Wenn dies auch dem Wortlaut von § 14 II 1 WpHG i.V.m. EG-VO 2273/2003 nicht eindeutig zu entnehmen ist1008, so verdeutlichen jedoch die in Art. 4-6 EG-VO 2273/2003 statuierten Bedingungen - hiernach ist der Rückerwerb etwa an den Marktpreis gebunden (Art. 5 I) und das Rückkaufvolumen ist auf 25 % des durchschnittlichen täglichen Marktumsatzes begrenzt (Art. 5 II) -, dass die Regelung für öffentliche Rückerwerbsverfahren keinen Sinn macht. Dies stimmt im Übrigen auch mit dem USamerikanischen Vorbild - der Rule 10b-18 - überein; hiernach sind self tender offers explizit vom Anwendungsbereich des safe harbour für Aktienrückkäufe ausgeschlossen1009. III.) Directors´ dealings, § 15 a WpHG § 15 a WpHG regelt die Veröffentlichung und Mitteilung von Geschäften von Führungspersonen (directors´ dealings). Vom Wortlaut der Vorschrift her kommt zwar auch eine Anwendung auf Aktienrückerwerbe in Betracht. Um den Zweck des § 15 a WpHG nicht zu verfehlen und die Mitteilungspflichten nicht unverhältnismäßig auszuweiten, geht die BaFin jedoch im Wege einer richtlinienkonformen Auslegung mit zutreffenden Gründen davon aus, dass § 15 a WpHG (u.a.) nicht auf den Erwerb eigener Aktien anzuwenden ist1010. 1006 Die Marktmissbrauchsrichtlinie, auf die sich die EG-VO 2273/2003 stützt (vgl. Art. 8 der Marktmissbrauchsrichtlinie), beruft sich in Erwägungsgrund (33) für die Einrichtung eines safe harbour auf die wirtschaftliche Rechtfertigung von Aktienrückkaufprogrammen „unter bestimmten Umständen“. 1007 Art. 3 EG-VO 2273/2003. Zentrale Rückerwerbszwecke, wie z.B. die Signalisierung einer Unterbewertung, der Abbau von liquiden Mitteln oder der Aufbau einer Akquisitionswährung, sind dabei nicht erfasst. Für die übrigen Bedingungen vgl. Art. 4-6. 1008 Art. 2 Nr. 3 EG-VO 2273/2003 definiert „Rückkaufprogramme“ als den Handel mit Aktien gemäß Art. 19-24 der Kapitalrichtlinie (77/91/EWG). Dies lässt keine Festlegung auf börsliche Rückkäufe erkennen, zumal der Begriff „Rückkaufprogramm“ auch in anderen Zusammenhängen nicht gesetzlich definiert ist und in der Literatur teilweise auch übergreifend für alle Rückerwerbsmethoden benutzt wird. Auch den Art. 1, 3-6 EG-VO 2273/2003 lässt sich nicht Genaueres entnehmen. 1009 Vgl. zu Rule 10b-18 noch ausführlicher auf S. 209. 1010 Vgl. BaFin, Emittentenleitfaden vom 15. Juli 2005, S. 72; zustimmend Singhof/Weber, AG 2005, 549, 551 (Fn. 24). 196 IV.) Verbot der Marktmanipulation, § 20 a WpHG 1.) Alte Rechtslage und neuer Maßstab Öffentliche Rückerwerbsverfahren sind, wie mehrfach ausgeführt, regelmäßig mit abnormalen Kursanstiegen verbunden. Hiermit ist die Frage aufgeworfen, ob der Rückkauf möglicherweise mit einem nach § 20 a WpHG erheblichen marktmanipulativen Element verbunden sein kann. Nach § 13 der KuMaKV1011, die nunmehr durch § 11 MaKonV1012 außer Kraft gesetzt ist, war der Erwerb eigener Aktien noch gänzlich von dem Verbot nach § 20 a I 1 WpHG ausgenommen, soweit er im Einklang mit § 71 AktG erfolgte1013. Diese Gleichschaltung von aktien- und wertpapierhandelsrechtlicher Regelung erfolgt jedoch auf Basis der neuen Konzeption des § 20 a WpHG nicht mehr. Vielmehr ist der Erwerb eigener Aktien hiernach nur noch in den (engen) Grenzen der safe harbour-Regelung des § 20 a III WpHG i.V.m. EG-VO 2273/2003 vom Manipulationsverbot ausgenommen, so dass für die verbleibenden Fälle - und dies gilt aus den bereits oben im Zusammenhang mit § 14 II WpHG angeführten Gründen für öffentliche Rückerwerbsverfahren generell1014 - grundsätzlich im Wege einer Einzelfallbetrachtung untersucht werden muss, ob sie dem Verbot nach § 20 a I, II WpHG unterfallen1015. 2.) Verbotstatbestand, § 20 a I WpHG a) Tätigen und Verschweigen von Angaben gem. § 20 a I 1 Nr. 1 WpHG § 20 a I 1 Nr. 1 WpHG behandelt Marktmanipulationen in Form eines bestimmten Informationsverhaltens. Verboten ist demnach die Tätigung unrichtiger oder irreführender bewertungserheblicher Angaben über Umstände, sofern diese Angaben ein Kursbeeinflussungspotential aufweisen. Genauso ist unter diesen Voraussetzungen das Verschweigen solcher Umstände entgegen bestehender Rechtsvorschriften unzulässig. 1011 Verordnung zur Konkretisierung des Verbotes der Kurs- und Marktpreismanipulation (Ku- MaKV) vom 18. November 2003, BGBl. I, 2300. 1012 Verordnung zur Konkretisierung des Verbots der Marktpreismanipulation (Marktmanipulations-Konkretisierungsverordnung - MaKonV) vom 1. März 2005, BGBl. I, 515. 1013 Mit Bedenken ggü. dieser Regelung bereits Pfüller/Weber, WM 2003, 2245, 2254; Fleischer, ZIP 2003, 2045, 2053. 1014 Vgl. soeben S. 195. 1015 Vgl. Singhof/Weber, AG 2005, 549, 563.

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Zusammenfassung

Öffentliche Angebote zum Erwerb eigener Aktien erfreuen sich – dem US-amerikanischen Vorbild folgend – auch in Deutschland zunehmender Beliebtheit. Basierend auf der fortschreitenden Modernisierung des europäischen Gesellschafts- und Kapitalmarktrechts haben sich die rechtlichen Rahmenbedingungen in Deutschland in dieser Hinsicht in den letzten Jahren stetig weiterentwickelt.

Mit einem vergleichenden Blick in die USA, und angelehnt an die Erscheinungsformen und Hintergründe öffentlicher Rückkaufverfahren in der Wirtschaftspraxis, analysiert und hinterfragt die vorliegende Arbeit den geltenden Rechtsrahmen sowie die einschlägige Verwaltungspraxis. Einen Schwerpunkt stellt die vom Autor geforderte Anwendung des WpÜG auf öffentliche Rückerwerbsangebote dar. Zudem spricht sich der Autor unter Verweis auf Missbrauchspotentiale im Zusammenhang mit dem Erwerb eigener Aktien gegen eine Liberalisierung nach US-amerikanischem Vorbild, und dabei insbesondere gegen die An- bzw. Aufhebung der derzeit geltenden 10%-Bestandgrenze für eigene Aktien, aus.

Der Autor ist als Rechtsanwalt im Bereich M&A und Gesellschaftsrecht in einer international ausgerichteten Wirtschaftskanzlei in Stockholm tätig.